新司法解释中的证券民事赔偿责任

，。不久前，有两起虚假陈述案件以非判决的形式了结：一是，2002年11月11日，彭淼秋诉上海嘉宝实业(集团)股份有限公司、卢万兴等13名原董事和两名注册会计师虚假陈述案，该案被告之一董事陈伯兴以一次性补偿给原告800元的方式达成庭外和解，原告申请撤诉;二是，2002年11月25日，11位股民诉原红光虚假陈述损害赔偿案。，原告获得22万元左右的赔偿。

　　之所以数百起虚假陈述案件中，目前只有两起得到解决且都均以非判决的形式加以，根本原因就在于：首先，现行证券立法对证券市场虚假陈述民事赔偿责任没有完善系统的规定，没有对虚假陈述行为进行系统的调整;其次，由于我国证券市场建立时间很短，理论界对于证券市场虚假陈述民事赔偿责任的研究极为薄弱，。

　　有鉴于此，，。该解释于2003年1月9日颁布，2003年2月1日起施行，以37条的篇幅对证券市场虚假陈述民事赔偿案件的受案范围、诉讼时效、受理与管辖、诉讼方式、虚假陈述的认定、归责原则、举证责任、共同侵权、损害赔偿范围的认定等实体法与程序法问题作出详尽的规定。

　　事实因果关系的判断

　　所谓事实因果关系就是被告的侵权行为、可归责于被告的某人的行为或被告必须加以控制的物件，在事实上是否对受害人的损害的发生具有原因力。

　　如何判定被告虚假陈述行为与原告损害之间的事实因果关系，是长期困扰理论界与实务界的一大难题。我认为，出现此种情形的原因大致可归纳为以下诸点：首先，欺诈等虚假陈述行为与毁坏财产、殴伤身体等普通侵权行为大不相同。被告的虚假陈述行为与原告的损害后果之间经历了这样一个因果关系链条的展开：被告进行虚假陈述-原告内心相信该陈述-基于此种相信原告从事了交易-因该交易遭受了损害。

　　显然，在虚假陈述侵权损害赔偿责任中，事实因果关系链条较之于普通侵权赔偿责任更为漫长，且掺杂了原告心理因素，不可测因素实在太多，很难拿出一个很好的解决方案;其次，虚假陈述行为造成的损害并非直接侵害人身权、财产权等绝对权造成的有体损害，亦非附随此等损害所生之财产损害，而是纯粹经济损失或纯粹财产损害。这种损害的特点是受害人难以特定、损害数额难以特定、因果关系链条绵延、被告行为的可归责性与所致损害范围多不成比例;再次，现代证券市场主体众多，各类法律关系复杂，，这一点完全不同于普通的“面对面的交易”(face-to-facetransaction)。由此使得判定证券市场虚假陈述行为与损害之间的因果关系将难上加难。

　　《规定》参考国外尤其是美国证券司法中采用的市场欺诈理论以及事实因果关系推定原则，在第18条和第19条对因果关系的认定作出了明确规定。

　　即同时具备以下情形的，认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券;投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券;投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。如被告能证明投资人在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券;或在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资;或明知虚假陈述存在而进行的投资;属于恶意投资、操纵证券价格的，认定虚假陈述与损害结果之间不存在事实因果关系。

　　法律因果关系的判断

　　法律因果关系问题主要考量是否存在被告的或可归责于被告的某人的行为或被告必须加以控制的物件之外的其他因素，以致原告所受的某项损害与该等行为或物件的关系过于遥远，从而降低或者免除了被告的损害赔偿责任。法律因果关系的本质在于避免使被告加害人承担不应承担的责任，在判定法律因果关系的时候，政策性因素扮演着非常重要的角色。

　　从美国证券立法的规定与司法实践来看，其采取“合理预见理论”理论来判定法律因果关系，即被告已经其合理预见的损害承担赔偿责任。《规定》在第19条第4项对此也作出了规定，即被告在证明损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致时，。不过遗憾的是，，因为第19条的其他4项都涉及的是事实因果关系。

　　过错的判断

　　证券市场虚假陈述行为主体众多，有发起人、发行人、发行人的法人机关成员及雇员、证券承销商及其法人机关成员、注册会计师、律师、资产评估师等。这些主体在证券市场的活动领域及具有的作用又不尽相同，因此由原告证明他们的过错甚为困难。

　　《规定》在第五部分“归责与免责事由”中对各虚假陈述行为人所承担的民事赔偿责任，按严格责任、过错推定责任和过错责任顺序，分别作出了明确规定：

　　1.对发起人、发行人或者上市公司，《规定》第21条第1款依据《证券法》与《股票发行与交易管理暂行条例》的规定，明确采用了严格责任。因此，除非这些被告证明投资人存在《规定》第19条规定的事由，或者投资人提起的诉讼已经超过诉讼时效等，否则就应当承担侵权损害赔偿责任;2.《规定》第21条第2款、第23条与第24条对发行人、上市公司的负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员;证券承销商、证券上市推荐人及其负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员;专业中介服务机构及其直接责任人，采用的是推定过错的方式，即除非这些被告能够举证证明自己没有过错，否则在具备其他责任构成要件(如因果关系、损害等)的情况下就应当承担赔偿责任;3.《规定》第25条对上述被告之外的其他作出虚假陈述的机构或者自然人采用的仍是传统侵权法中的过错责任。不过将这些人究竟是证券市场虚假陈述赔偿责任的主体，还是普通民法中虚假陈述责任的主体，有无必要在《规定》中列明，仍值得研究。

　　损害赔偿数额的计算

　　从美国证券立法的规定来看，对于虚假陈述损害赔偿数额的计算，其大体上采用的是区分发行市场与交易市场分别计算的方法。

　　纵观我国现行证券立法，一直没有一条对证券市场虚假陈述侵权损害赔偿责任的范围及计算方法作出明确的规定，。理论界与实务界就证券市场虚假陈述侵权损害赔偿责任的范围及计算方法提出了多种观点，但很难说哪一种方法绝对适当。

　　《规定》采用的是区分证券发行市场与证券交易市场的计算方法：首先，第29条规定，虚假陈述行为人在证券发行市场导致投资人损失承担民事赔偿责任的范围，是返还和赔偿投资人所缴股款及银行同期活期存款利息;其次，第30条规定在证券交易市场导致投资人损失承担民事赔偿责任的范围，是投资人因虚假陈述实际发生的损失，包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税以及该两项资金自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算的利息损失。如果证券发行市场被虚假陈述的证券得以上市交易，并且证券发行市场投资人持续持有该证券，其有权选择按证券交易市场民事赔偿范围请求赔偿损失。

　　《规定》第33条对运用于损失计算的合理期间，规定了几种方法。合理期间确定后，采用投资差额损失计算方法，根据投资人不同时间卖出或持有证券的情况，按第31条、第32条、第34条和第35条规定的计算方法、以及证券市场特殊情况下的计算方法，计算得出投资人因虚假陈述造成的损失金额。

　　结语

，推动我国证券市场民事赔偿责任制度的发展与完善。然而，任何一项司法解释甚至是立法都不可能包治百病。就我国证券市场虚假陈述的民事赔偿责任而言，《规定》这一司法解释的出台也许仅是问题的初现端倪。可以预见，在此司法解释出台之后，仍会有大量的问题在相当长的一段时间内引发实务界与理论界的探讨、争论。

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