借道套现反受困 神秘受益人深陷信托连环局

“只有潮水退去，才会发现谁在裸泳。”这句资本市场上的名言警句正一步步预示着中诚信托旗下3只信托产品劣后级持有人的困境。引爆这场危机的正是调控新政导致的地产股持续暴跌，但围绕这3只信托产品持有的滨江集团股票，“法人股大王”刘益谦时现时隐的身影却勾勒出另一幕资本运作大戏。
　　“这3只证券投资产品实际上都是定向接盘。这种情况，一般都是先有投资人或者机构看中某只股票，为了增加资金杠杆，再找信托公司要求设计发行结构化信托产品，自己充当一般受益人（即劣后级），信托公司募集的资金充当优先级受益人。”上海某信托公司风控管理人士5月6日向本报记者详解了中诚信托3只产品的运作模式。 　　如此信托公司仅是一个通道，承担盈亏的则是一般受益人。这也就可以解释为何在以灵活规避风险为名的信托机制中，中诚信托违背“双30%”（即投资同一支股票的资金不超于募集额的30%，投资于同一股票的持股数不超该股总股的30%）的证券投资常理，3只信托全部扎堆在滨江集团。 　　根据中诚信托公告，2009年中诚信托成立的滨江优得、滨江优享、滨江优利3只产品8亿元合计持有5073.17万股滨江集团，约占上市公司流通盘的17.29%，平均买入价格16.8元。如今，一般受益人的频频追加保证金以及下调止损价依旧难抗地产行情的跌势。截至5月7日收盘，滨江集团收报9.54元，已经击穿此前4月30日10.02元的最低止损价，3只信托计划浮亏近3.4亿元。 　　业内人士表示，受宏观调控影响，滨江集团的股价极有可能将继续下挫，而临近存续期限的3支产品将何去何从？中诚信托董秘魏青接受本报记者独家专访时表示：“3只产品都是正常的私募信托，在信托设立之初公司就已充分考虑了市场可能的风险，目前优先级的收益仍在安全可控范围，后续将继续按照此前的信托契约进行操作。” 　　但这对于一般受益人，却意味着更加现实的选择——继续追加资金或者清仓。在坊间看来，这个隐藏在信托背后接过刘益谦解禁股的神秘角色，究竟与刘有无关联关系？在屡次进入滨江集团的背后，该神秘信托受益人是出于何种意图呢？在陷入追加保证金和股价持续下跌的连环局中，面对日益临近的信托到期日其又将如何全身而退呢？ 　　保证金连环局 　　根据记者得到的信托计划契约资料，3只信托产品计划存续期均为1年，到今年6月底～7月初就将到期。对于风险防控，3只信托计划均采取了1∶1的优先级和劣后级比例；根据优先受益权的本金价值线，将止损线上浮并分别定为11.96元（滨江优得）、11.58元（滨江优享）和13.55元（滨江优利），并约定可依据市场的变化而进行合理调整；当信托财产单位净值下跌达到止损线时，受托人将对信托资产平仓止损，信托计划提前结束。同时，约定为避免期限内信托资产净值触及平仓线，次级受益人可以随时向信托计划内追加保证资金。 　　“优先级和劣后级比例、止损价格和劣后级追加保证金是信托公司设计结构化信托经常采取的风险防控措施。前者是为了控制劣后级的融资杠杆，后两者是为了保证优先级的本金与收益安全。”上述信托人士解释，融资意愿者在找到信托公司时，信托公司会根据自身的风险判断来把握是否成立信托以及约定对前者的约束力度。 　　今年3月，银监会曾下发《关于加强信托公司房地产，明确指出“信托公司以结构化方式设计房地产集合资金信托计划的，其优先级和劣后级受益权配比比例不得高于3∶1”。而在此之前，根据记者了解，实操中并不乏高于3∶1的案例，更有甚者有地产信托杠杆高达900∶1。 　　“从这点来说，中诚信托并没有给劣后级太大的融资杠杆，风险控制还是相对谨慎的。”上述信托公司人士表示，按照中诚信托的信托计划，只要信托计划资产没有跌损50%以上，优先级的利益仍可保证。 　　中诚信托内部人士也表示，由于此前相对谨慎的风控，现在给3只信托计划余留了较大的调整空间。 　　“只要信托账户有足够的资金余额，亏损不超过50%，止损价就还有下调的空间。”一位信托研究人士认为。 　　根据5月4日中诚信托公布的3只信托计划净值公告，记者发现，从今年年初开始，各信托账户的资金余额均有大幅增加。以滨江优利为例，从2009年12月31日开始，账户余额从一周前的不足20万元陡升至1100万元，此后不足1个月，余额继续攀升到3000万元，而截至4月30日，余额已超4500万元。 　　由于净值公告中并未显示持股数，因此当记者询问增长部分的余额来源是否包含减持的部分股票时，魏青并未正面回应，仅表示“余额来源有很多渠道”。 　　但业内人士纷纷指出，可以肯定的是其中包含了一般受益人在持续追加的保证资金。尽管公告显示信托单位净值依然处于持续下滑状态，但“为了对抗股价下跌，防止平仓，一般受益人早就开始被迫追加资金了。”上述信托人士表示。 　　而记者查阅的3只信托产品季度管理报告也显示，早在2009年的3季度，一出师便遭滨江集团股价下跌威胁的信托计划就已使一般受益人开始追加保证资金。同样以滨江优利为例，去年8、9两个月份，面对股价颓势，一般受益人先后4次追加共计5886万元的保证金，其间信托计划亦返还部分保证金共计3300万元。 　　此后季报也显示，为了抵御股价下跌，滨江优利一般受益人又被迫数次追加保证金。尽管其间仍有部分返还，但随着滨江集团股价的愈发低迷，为了保证能够下调止损线，截至5月初，一般受益人包括保证金在内的资金余额仍是被迫追加到了4600万元。 　　而目前，随着信托存续期限的临近，部分基金的提前抛盘更是加重了滨江集团股价下行的压力。对于未来的产品操作，魏青表示“仍将按照既定的信托契约操作”。 　　普益信托研究员赵扬表示，除了到期平仓外，如果提前有约定或者能征得投资人同意，如果长期看好，也可以顺延存续期。 　　信托套现？ 　　“这个事件实际上与信托公司干系不大，信托公司仅是一个通道，选择买入滨江集团的是劣后级持有人，承担盈亏、有没有实力以及意愿继续追加保证金的也将是劣后级持有人。”上述信托公司人士表示。 　　但由于3只信托产品的私募性质，劣后级持有人的身份在公开市场几无披露。而在坊间关于其接手刘益谦解禁股的传闻背景下，该持有人有无其他资本运作则更添一层神秘。 　　时间回溯到2009年6月～7月，该劣后级持有人“钦点”滨江集团作为买入对象，“这都是早就定好的，信托成立当日就开始买入填仓了。”一位信托机构分析人士表示。 　　而彼时，也恰逢刘益谦及其一致行动人参与的滨江集团首发限售股解禁。资料显示，在当时的6位解禁股东中，新理益集团有限公司（以下简称新理益）、上海汉晟信投资有限公司（以下简下称汉晟信投资）各自持有2600万股和5968.04万股滨江集团。 　　本报曾梳理刘益谦及其一致行动人的影子公司。刘益谦是新理益的实际控制人，其持有后者91.8%的股权；而汉晟信投资也与新理益关系甚密，是其影子之一。 　　本报调查显示，汉晟信投资股东之一陈琛，曾先后担任刘益谦投控的天平车险董事会秘书、上海分公司副总经理等职务。在2006年刘益谦获得中体产业法人股之后分成了四份，其中一份便给了汉晟信，汉晟信和新理益还曾共同进出过绿景地产。 　　如此，刘益谦控制的两家公司合计持有滨江集团8568万股。而在3只信托成立、频繁建仓、补仓的初期阶段，滨江集团股票大宗交易也恰好频频发生。 　　短短3个月内，先是刘益谦控制的上述2家公司迅速退出滨江集图前十大流通股东。紧随其后，另3位与刘益谦关系难明的自然人也在其间实现了规模超过2000万股的快进快出。这两拨进退痕迹恰恰与3只信托的建仓运作保持了高度的吻合。也正如此，坊间普遍认为劣后级持有人所买入的正是刘益谦的解禁股。 　　如今来看，这些频繁的进出正值滨江集团股票在二级市场上涨期间，这一运作的直接结果无疑就是导致劣后级持有人接盘成本增加。 　　而如此明显的动作，为何劣后级持有人依然指定接盘呢？并且作为大宗交易，该劣后持有人的股票买入价也并未进行明显的折价。交易记录显示，3只信托产品从大宗交易平台的接盘价距离当日收盘价都很接近。 　　这中间是否存在关联交易与利益输送呢？从目前的调查结果来看尚不得而知。但疑窦丛生的现象背后，则是该接盘者深藏幕后的现实。 　　“劣后级持有人的身份目前很难判断，滨江集团是否参与其中也不能判断，但最有可能的还是刘益谦的关联方。”一位浙江本地的金融从业人士表示。 　　对于有可能是刘益谦关联方的揣测，一位信托分析人士表示，那解释的动因很有可能是去年地产股市行情大好，刘一边想利用杠杆扩大投资资本，一边又长期看好滨江集团，想继续持有。去年下半年刘益谦通过信托、置押等手段大肆融资，接连参与保利、金地等8家上市公司定向增发，投资额高达60亿元。 　　“刘益谦的资本运作靠的就是负债，这中间肯定需要一部分此前投资的资金套现。如果是关联方接盘，按照信托结构设计，则等于用4亿元置换出了将近2倍的资金。”上述分析人士表示。