能源信托：下一个“蓝海”？

2011年8月，中信信托宣布将发行两只总规模预计为200亿元的产业投资基金，专注于煤炭产业和煤层气等领域的整合开发。

　　今年以来，由于银信合作的逐渐规范以及房地产，信托公司的传统业务支柱面临无米下锅的尴尬境地，矿产资源信托渐渐成为了信托公司的主流业务之一。中信信托似乎找到了资本投资的另一片蓝海。

　　“其实能源信托产品在我国存在已久，大概在就已经出现了，只是由于在信托业务中占比规模较小并未引起人们的注意。”普益财富产品部副总监刘辉向杂志记者说道。在他看来，今年，能源类尤其是矿业类的信托产品与以往相比，不论是数量还是规模上都增加不少。

　　受银信合作、房地产信托等传统信托业务受限制的影响，矿产能源类信托正成为信托公司新的利润增长点。从收益上看，矿产信托是唯一可以匹敌房地产信托的产品。根据用益信托的统计，今年的矿类信托平均收益达到9.19%，稍低于房地产信托的9.81%。

　　在楼市走冷、房地产遭遇国家调控的狙击下，受限较大的信托公司纷纷转向能源行业。能源信托能否真正迎来自己的春天？

　　“整合风暴”下的新商机

　　能源信托是一种不太好懂的投资。

　　和其他公司的财报相比，矿业企业的财报充斥着“已探明储量”、“可开采储量”等让资本市场迷惑的专业数据，但这些阻止不了资本对高企股利的关注。能源企业的年股利收益率往往非常高，有些甚至超过10%，例如作为石油和天然气储量大国，加拿大的能源信托基金的实际投资年回报率约为7%。

　　尽管红利涌动，但这一行业的门槛较高，尤其是矿产资源类企业现金流富足。信托公司一直没有机会大规模介入能源行业。

　　2010年，全国范围内加快了矿产企业兼并重组的步伐，企业对资金需求量大增，因此形成了巨大的资金缺口。这为信托公司进入能源行业提供了绝佳的机会。

　　“矿产资源类企业本身对资金的需求量就很大，加之运输成本、劳动力价格等的大幅提升，开矿成本越来越高，而从银行贷款却越来越难，矿产老板都在四处融资。”刘辉向杂志记者说道。

　　随着资源整合和开发力度的不断加大，我国资源领域的资金缺口也越来越大。仅以煤层气为例，我国煤层气储量为37万亿立方米，位居世界第三，到2020年，我国煤层气产量或将达到500亿立方米，总开发资金缺口将超过万亿元。

　　尽管银行贷款模式一直是能源金融的主要形式，但在能源行业迅猛发展和急剧变革的大背景下，融资需求越来越多，急需新的金融渠道的介入。由于受到各种因素的限制，传统银行和资本市场对矿产资源类企业的贷款要求较高，除少数大型矿产企业外，大部分矿产企业尤其是中小矿企的融资需求得不到满足。

　　在这一背景下，信托找到了自己的位置。

　　信托公司以其灵活的制度设计为矿产资源类企业提供了广阔的投融资渠道，在赢得了矿企青睐的同时，也借机在能源行业跑马圈地。目前，信托公司在煤炭、成品油、电力、化工、光伏、低碳产业和循环经济等领域都开发设计出了一系列的信托融资产品。

　　近几年发行的能源类信托产品在交易架构上采用了股权、债权、资产受益权、第三方担保等多种手段。其中风险收益结构化、信托受益权转让的期权协议、母子基金、扩募赎回机制、“信托+有限合伙”的PE基金模式等已被用于信托产品设计。

　　尽管目前矿产业信托增量大幅增加，但与房地产信托相比其数量还实在太少。因此特殊性，矿业很难成为下一“房地产业”，成为一些信托公司未来的盈利支柱。据统计，2011年上半年，房地产信托的发行规模已经达到1552.94亿元，而同期矿产信托只有74.98亿元。

　　风险，“烫手的山芋”

　　目前，国际能源信托业务多集中在石油、天然气等领域，而中国的能源信托产品多集中在矿产资源类企业。巨大的开采安全风险，也因此成了能源信托的毒药。虽然，不少信托公司、PE都看好矿产能源行业，但是真正涉足的公司并不多。

　　“这主要是因为，能源行业门槛高，而且一旦出现安全事故，矿企就会停产从而影响现金流，投资的风险高于房产。信贷机构对矿产能源企业的融资行为十分谨慎。”据刘辉介绍，为了保证资金安全，在通过企业的融资申请时，信贷机构通常会附加较多的条件或限制。

　　为保证信托资金的安全，信托公司在做能源类信托产品时，最重要的是先分清楚矿产企业拥有的是探矿权还是采矿权。

　　对于拥有采矿权的矿产企业，矿的好坏、储量以及物流成本也都应该纳入到风险体系中。通常矿的产能越大，平均成本就越低，利润也就越丰厚。

　　由于矿产资源项目的前期融资成本很高甚至可能超过房地产信托的融资成本，而且投资周期长、受政策影响较大，且地下资源的储量与地质勘探的结果可能会有一定的偏差，因此投资风险较高。

　　用益信托分析师颜玉霞指出，由于目前矿业权的评估存在着很大的不确定性，建立完善的矿业权评估体系显得尤为重要。

　　此外，由于矿产信托的风险控制手段更少，其不确定性更大，也限制了其规模的发展。因此，虽然从我国就已经出现了能源信托业务，但是直到现在才真正引起市场的注意。

　　“中信模式”能走多远？

　　中信信托与资源开发企业合作设立了“中恒聚信”与“聚信泰和”两家产业基金管理公司，计划一年内各募集100亿元，分别参与山西、贵州的煤炭整合和技术改造。

　　不同于普通的信托模式，中信信托使用的是有限合伙形式的产业基金模式。产业基金是以某一产业为投资对象，以追求长期收益为目标，属成长及收益型投资基金。在西方国家，“产业投资基金”相当于“有组织的私人股本市场”。目前，我国尚未出台相关的产业投资基金的法律法规，因此，国内还没有出现严格意义上的产业基金。

　　相比于以往规模较小的能源信托，中信信托的产业基金为煤炭产业带来了更多的机会。它可以为煤矿企业提供股权资金、债权资金、结构型资金，可以集中产业方专业的管理经验以及金融方的经验，可以集中股东资源更好地为项目或企业提供服务，使得项目的价值更好地发挥出来。

　　“中信信托推出的这两只基金投资于多个煤矿，利于分散安全生产事故风险。在被投资的煤炭企业中，基金一般不当第一大股东，第一大股东需要承担安全生产事故责任。”刘辉向杂志记者说道。他还指出，投资信托产品和加入有限合伙基金有很大区别，前者基本上是一个固定收益产品，而基金的本金和收益都是浮动的。

　　习惯了类固定收益的信托投资者，会选择收益浮动的有限合伙基金吗？

　　最终的关键还是价格。刘辉认为，如果能够以较低的价格进入，吸引投资者不是一个难题。

　　据透露，北京聚信泰和基金入股的一些煤炭项目，其静态市盈率仅为4倍左右。在这样的情况下，即使没有任何资本运作，4-5年时间也足以收回所有投资。

　　但从山西煤炭整合的案例来看，煤炭企业对开放股本较为谨慎，一般宁愿高息借债，也不愿意轻易出让股权，。 尽管，中信信托创新研究部总经理李峰曾公开喊话，中信信托是协助产业方去并购、做大、进行资本运作，而不是喧宾夺主。但是，这并没有缓解煤炭企业对失去矿产业务控制权的担忧。

　　因此，业内人士对中信的两只基金能够拿到多少项目仍持有疑问。

　　实际上，不愿出让股权也是造成山西煤炭企业融资难的重要原因。而且并购完成之后的技术改造和产能提升，都需大量的资金投入。因此，从长远来看，开放企业的股本才是矿产资源类企业的发展之道。

　　在贵州的煤炭整合中，当地政府已经注意到这一问题，已经开始积极引导并购主体吸引产业基金的股权投资加入。

　　在这一背景下，“中信模式”能走多远依然是个疑问。