天津地王沦陷信托连环套 地王面临出局窘境

“没有问题”。10月26日下午，在飞机起飞前给《证券市场周刊》记者回完短信后，颜语在飞机上关闭了手机。 　　此刻这个中年男人心情应该并不轻松，他任董事长的天津星耀投资有限公司（下称“天津星耀”）正面临一个巨大的难题。 　 天津星耀开发的星耀五洲项目，曾经是天津的地王，占地面积4100亩，周边水域面积7000亩，总建筑面积达300万平米，而截至2011年上半年，项目才销售了48万平米住宅。 　　本刊记者调查后发现，天津星耀的困境早已街知巷闻，从地王诞生开始，天津星耀就陷入信托连环套中难以自拔，资金链紧张的天津星耀甚至引起了银监会的关注。现在，中信信托、华能贵诚信托、华融国际信托三家信托公司已经在对天津星耀的债务进行重组。 　　三年借新还旧 财务危机四伏 　　单纯从资产负债情况来看，天津星耀距离破产还有一段差距。根据华融国际信托公布的天津星耀财务状况，截止到6月30日，该公司的资产总额为121.58亿元，负债总额为91.78亿元，资产负债率为75.49%。 　　客观来说，天津星耀目前的资产负债率在地产公司中并不算高，离资不抵债更相差甚远。但这并不意味着天津星耀的状态乐观，实际上，2011年公司的资金链实际上已经到了最紧张的时刻。 　　根据华融国际信托报告，天津星耀2011年二季度的签约销售金额仅4900万元，取得销售回款更只有3040万元，2011年一季度天津星耀的签约销售金额为1.32亿元，销售回款8860万元。根据以上数据，天津星耀上半年的销售回款仅1.19亿元。 　　而2010年，天津星耀全年的销售回款为9.85亿元，2009年回款更高达18.8亿元，不难看出，由于项目位于天津城市郊区，天津星耀的销售对宏观调控政策非常敏感，以至于目前出现滞销的状况。 　　对于房地产公司而言，除非有新的融资活动，销售回款几乎是维持公司正常运营，并按期偿还借款本息的唯一来源。根据目前星耀五洲的销售速度，天津星耀很难通过经营性活动产生的现金流来偿还公司借款的本息。 　　根据华融国际信托报告，截至6月30日，天津星耀共有非流动负债47.51亿元，根据房地产公司特性，这些非流动负债应主要为长期借款。值得注意的是，在天津星耀的借款中，有一笔来自华融国际信托的23.278亿元信托贷款，该笔信托贷款成立于2010年6月24日，其中包括两年期贷款9.802亿元，该部分贷款及至2011年6月30日应计入流动负债。不难看出，天津星耀身上背负的借款超过50个亿。 　　由于天津星耀的借款中，相当大的比例为信托贷款，其融资成本非常高， 例如华融国际信托借款2011年上半年的信托收益就达到了1.15亿元，而除了华融国际信托外，公司还有至少20多个亿的其他借款。由此可见，如果天津星耀不开拓新的融资渠道，且保持上半年1.19亿元的销售回款来看，不仅妄谈到期偿还短期借款本金，公司连借款利息也很难承受。 　　实际上，资金压力并非天津星耀2011年才面临的问题，自2007年以62.9亿元拍下天津地王“天嘉湖地块”以来，天津星耀一直面临现金流压力。 　　根据有消息声称，星耀五洲2009年的销售业绩位列全国前茅，但根据记者获得的内部资料，当年天津星耀的资金链状况十分紧张。2009年，天津星耀的销售回款为18.8亿元，但该公司经营活动产生的净现金流仅3.98亿元。而当年，该公司仅支付利息一项就花去了13亿元，并且当年归还的借款本金高达33亿元，因此仅靠经营性活动，天津星耀根本无法到期偿付借款本息。 　　随着宏观调控政策的颁布，天津星耀的日子自2010年开始更加难过。当年，该公司的销售回款较2010年同期下滑近50%为9.85亿元，但当年仅偿还华能贵诚信托公司的信托贷款本金，天津星耀就需要支出现金24.4亿元。 　　综合天津星耀近三年的财务表现，不难看出，这个公司一直是靠不断借新还旧的方式，来勉强维持公司运作，更令公司财务成本高企的是，公司一直主要靠信托贷款进行融资。众所周知，信托贷款虽然较银行信贷条件宽松，但利率要求都十分苛刻。“对于民营企业来说，钱来得容易的时候，正是危机潜伏击的时候。”一位信托业资深人士这样告诉记者。 　　财主中信信托 玩转天津地王 　　在信托业人士看来，四年来与多家信托公司之间的恩恩怨怨，使天津星耀的历程成为房地产调控背景下的典型叙事。 　　在2007年豪气的拿下天津地王之前，颜语的星耀集团仅是偏安西南一隅的中小型开发商。在星耀五洲之前，公司虽然开发了几个项目，但形成规模的仅昆明新亚洲体育城项目一个。 　　正因如此，当星耀集团从起拍价13亿元一直叫到62.9亿元拿下天嘉湖项目时，很多地产人士简直感到不可思议。谜底很快揭开，原来在名不见经传的星耀背后有一家“大财主”，即中信信托。 　　2007年12月25日，也就是星耀集团拍下天嘉湖地块两个月后，中信信托成立“昆明星耀特定资产收益权投资项目集合资金信托计划”，该一年期信托计划募集资金额达30亿元，为天津星耀的天嘉湖项目提供资金支持，不过融资成本非常高，年化收益率达到25%。 　　“如果没有中信信托当时的资金支持，也许星耀根本不可能去拿天嘉湖项目。”上述信托业人士认为，靠信托资金实现小马拉大车的目的，对星耀集团来说正是噩梦的开始。 　　由于星耀五洲项目（即天嘉湖项目）自2008年才开始销售，并且当年仅实现销售回款1829万元，因此天津星耀只能通过借新还旧的方式来兑付“昆明星耀特定资产收益权投资项目集合资金信托计划”，这次中信信托又帮了他一把。 　　2008年9月，星耀集团与中信信托提前终止了上述信托计划，并以数额高达68.9亿元的“中信盛景星耀地产基金集合信托计划”（下称“中信盛景计划”）替代，这个募集资金额也创下了当时房地产信托之最。实际上，由于天津星耀以天嘉湖地块折价后的32.9亿元资产投入信托基金，享有次优级受益权，“中信盛景计划”的实际募集资金额为36亿元。 　　天津星耀这36亿元来的并不轻松。该笔资金分为两个部分，第一部分为面向社会公开募集11.5亿元，预期年收益率为14%，扣除2%认购费后的年收益率为12%，偿付周期为15个月，享有超优先级受益权；第二部分，中信集团和中信信托以自有出资、外加部分机构投资者认购的基金共23.5亿元，享有优先级受益权，偿付周期3年。 　　在天津星耀的内部资料中记者发现，上述36亿元信托贷款的实际年利率为浮动利率的23.5%-36%。 　　令人关注的是，信托协议中规定，“在预计将面临偿付时点现金流不足的风险时，受托人中信信托可向中信地产或具有收购实力的第三方出让星耀五洲项目股权，为投资者按时足额获得本息收益提供流动性保障。”换句话说，如果该笔信托未能如约偿付，届时中信信托有权将天嘉湖地块即星耀五洲项目股权转让给与中信信托同在中信集团旗下的中信地产或者“具有收购实力的第三方”，以变现资金偿债。 　　在签订“中信盛景计划”时，天津星耀大概只是觉得上述规定只是文件上平衡风险的“官样文章”，但没有想到终有一天变成实实在在的威胁。 　　可以看到，天津星耀2009年的经营性活动净现金流远远不够支付“天津盛景计划”的利息。很快，天津地产界传出消息，由于天津星耀无法按期偿付“中信盛景计划”，中信地产将成为大赢家接收星耀五洲项目。 　　如果上述消息成为事实，孤注一掷的颜语终将“竹篮打水”，对于彼时的颜语来说，要么真的走人，要么寻找新的融资渠道。 　　2009年6月26日，华能贵诚信托公司发行“星洲1号·天嘉湖生态环境综合治理建设项目集合资金信托计划”（下称“星洲1号计划”），该项目是华能集团控股贵诚信托后的第一单业务，虽然名为生态环境综合治理项目，实际上还是给星耀五洲的房地产开发提供资金支持。 　　由于“星洲1号计划”的募集资金额为32.9378亿元，差不多可以还上天津星耀之前的借款，“中信盛景计划”很快被提前中止，虽然当年颜语接受记者采访时一直强调与中信信托的合作没有取消，甚至机构投资人的优先级收益权部分投资还在项目上，实际从内部资料来看，天津星耀迫不及待地偿还了中信信托32.09亿元，2009年末“中信盛景计划”在天津星耀公司中仅剩余资金3.912亿元。 　　债务连环套 地王上演信托接力赛 　　尽管比“中信盛景计划”少了“螳螂捕蝉”的感觉，但“星洲1号计划”同样条件苛刻。 　　根据“星洲1号计划”的募集公告，该总额32.9378亿元的信托计划分为四个类别，其中占比约一半的为A类，资金额为16.3726亿元，但融资期限仅为一年，B类1.932亿元资金融资期限为15个月，C类6.0601亿元资金融资期限为18个月，D类8.5371亿元资金融资期限最长，为两年。 　　另外，华能贵诚信托还要求天津星耀将所有4100亩土地使用权及公司股权全部进行抵押，同时为了保证到期还款，华能贵诚信托还要求，天津星耀每售一平米房子就要将2000元转到共管账户，作为偿还信托贷款的专项资金。 　　根据内部资料，“星洲1号计划”信托贷款的年利率为浮动利率的11.5%—14.5%。 　　显然，根据之前介绍的天津星耀运营情况，该公司仍然无法到期偿付“星洲1号计划”，于是新的信托合作伙伴又被引了进来。 　　2010年6月24日，也就是“星洲1号计划”的A类资金马上到期，B类资金即将到期的时候，华融国际信托成立了“华融·星耀项目集合资金信托计划”（下称“华融星耀计划”），该计划募集资金额度为23.278亿元，分为两年期、三年期和四年期。 　　根据华融国际信托说明，上述资金主要用于三个方面，即置换“星洲1号计划”到期贷款本金18.3亿元，其他用途包括支付财务费用和项目工程款。 　　然而，随着2011年6月25日“星洲1号计划”最后的偿付期限来临，天津星耀很快又面临着新的资金压力，于是天津星耀又必须开始再找新资金。根据华能贵诚信托的介绍，2010年第四季度，天津星耀又和中信信托签订了10亿元的抵押贷款协议，记者从中信信托2010年年报查阅，该项协议于当年12月签订。 　　另外，根据各家信托公司介绍，天津星耀还开拓了农业银行、天津市农村合作银行、工商银行天津分行等银行信贷渠道。 　　2011年6月30日，随着“星洲1号计划”最后一笔贷款清算，天津星耀的负债并未减少，非流动负债较三个月前上升了5亿多元。 　　中信信托再出马 养老地产信托的最后救赎 　　“您有没有后悔当初的决定？”在短信交流的最后，记者向颜语提出这个问题，但他终究没有回复。 　　在曾经的天津星耀公司员工看来，颜语没有权利后悔，因为在他看来，天津星耀今天的窘境，一方面源于颜语当初“蛇吞象”式的冒进；另一方面是“任人唯亲”的管理作风，天津星耀的管理团队非常不稳定，公司初创阶段员工已经所剩无几。 　　由于天津星耀经常签订巨额信托融资计划，因此信托公司一般要求公司将土地和股权全部抵押，因此天津星耀在2009年末之前只有4亿元的银行贷款，2010年开始信托公司逐步释放了一些抵押物，让天津星耀补充新的贷款，但其时银行对房地产贷款的审批已经非常严格，因此至今信托贷款比例仍然很高，这就使天津星耀的财务成本一直居高不下，令公司仿佛饮鸩止渴，最终难以解套。 　　“我们有自己的应对办法。”天津星耀副总裁杨文枝在电话里轻描淡写地回答记者。而记者更了解到，在银监会的关注下，中信信托、华能贵诚信托、华融国际信托已经开展对天津星耀的债务重组工作。 　　7月8日，“中信·聚信汇金养老地产星耀健康城1号集合信托计划1期”（下称“养老地产计划”）开始发行，该计划募集额度为10.24亿元，目前应该已经募集完毕。由于该笔贷款规模类似于2010年12月双方签订的抵押贷款协议，记者并未确认双方是否重合。不过由于“养老地产计划”为夹层融资模式，一般来说在信托公司业务中与抵押贷款业务相区分。 　　根据“养老地产计划”，该计划的贷款期限比较长，分别是2、3、4年，且由于设计为夹层形式，天津星耀无需在具体时点上偿付信托收益。 　　据“养老地产计划”计划书介绍，信托资金将用于向天津星耀收购指定地块项目公司的股权，中信信托将代表信托计划持有上述项目公司股权，后续开发资金由项目公司承担。按照一定比例提取的信托资金作为建设预留资金用于向上述项目公司增资，该增资款将用于上述指定物业的后续开发建设和项目公司相关支出。 　　投资者的收益体现在不同情况下可采取不同方式。据了解，如果到期偿还日天津的限购政策已经取消，那么投资人可以分配信托本金，并行驶优先认购权，以优惠价格购买项目公司的指定房屋，绝大部分的预期年化收益率超过20%。 　　当然,投资人也可以不行使优先认购权，那么便可以享受相关投资收益，投资收益约在10%-23%之间。 　　如果到期偿还日天津限购政策没有取消，那么有资格购房的投资人仍可选择行使优先认购权，其他投资人则享受相关投资收益分配。 　　颜语在短信中也向记者提供了星耀方面的自救方式，称集团已经安排其他项目销售的现金流予以补充，包括原新亚洲体育城未销售的商铺，以及此前收购的一个地产项目。