VC/PE竞争差异化 热闹背后尚需冷思考

如果不是中国的创业板不断制造“财富神话”，如果不是纽交所的钟让中国人敲了一次又一次，谁曾料想金融海啸侵袭后的中国风险投资（VC）和私募股权（PE）投资市场，竟然在2010年迎来有史以来的至高点，今年前11个月中国创业投资市场无论募资、投资还是退出，均创出历史新高。

　　2010年成为中国股权投资行业第一个十年的节点，各位VC和PE界的大佬们在分享财富盛宴的同时，也深知这一“不差钱”行业背后的风险和挑战。作为新兴市场的中国，在今后十年的发展充满变数，可能成为PE／VC的世界主流市场，也可能是一片充满恶性竞争的“红海”。

　　分众化趋势

　　经历十年历练的各位VC和PE界的大佬们，如今在选择投资的企业上也显得更加谨慎，他们不再“广种薄收”，而是“有的放矢”，面对毛遂自荐的企业往往在20分钟甚至更短的时间内就能判断出是否适合投资。其实，VC和PE犹如企业界的“星探”，十年前的中国市场可供它们挑选的“苗子”还很有限，它们甚至一度“陷入绝望”；而十年后的今天市场整体水准“水涨船高”，具有“明星相”（能够在可见时段内IPO并让投资人赚得盆满钵满）的企业不在少数，如何让风投或私募甘心“砸钱”还真是一门学问。

　　于是，VC／PE们开始差异化竞争，各自有自己侧重的投资领域。

　　创立于2001年的青云创投，在中国VC界比较“异类”，因为9年来总裁叶东始终专注于清洁技术领域的投资，别的行业“连看都不看”。在这次论坛上，46岁的叶东戴着一根绘有大树图案的绿领带特别显眼，好多小企业在2天会议期间见缝插针地毛遂自荐，但叶东对《新民周刊》坦言：“每年我们大概收到八九百份的申请，但最后真正投资的不到1％。”青云创投所管理的基金数额（总额3亿美元的中国环境基金系列，以及5亿元人民币的义云清洁技术基金）在中国VC界可能算是“小儿科”，叶东秉承的原则是让有限的资金通过资本的方式对清洁技术进行推动与鼓励，倡导从污染型经济到清洁经济，从高碳经济到低碳经济，从逐步减少使用化石能源到新能源。

　　从最初的治理污染的企业，到进入太阳能、风能等可再生能源领域，青云创投逐渐把目标瞄准了日益趋热的“清洁技术”：智能电网、煤层气、地热、小水电、厨余垃圾的处理、电动汽车等。今年，青云创投又投资了上海多利农庄和宁波沁园集团（主要生产净水产品），投资领域更宽了。这也许部分源于越来越多的VC开始关注清洁技术领域，如红杉资本（中国）创始及执行合伙人沈南鹏就在论坛上对这一领域表达了持续的热情。叶东表示，青云创投今后投资重点是整个“清洁经济”领域，而不仅仅局限于技术层面。

　　中国VC界差异化竞争战略中的另一佼佼者是在创业板首家28家企业里“连中三元”的深圳达晨创投。总裁肖冰解释说：

　　“我们当时其实是冒了很大的风险。”但是，“当达晨还比较小的时候，我们怎么超越同行呢？如果永远跟在别人后面，那你永远也赶不上它们。我们的策略就是用这些比较‘另类’的项目把公司的品牌做起来”。就拿中国连锁医院第一股爱尔眼科为例，2007年中，达晨成为爱尔眼科的发起股东，以不到800万的投入获得300万股。2009年10月，爱尔眼科与其他27家公司一起，首批登陆创业板。按目前市值，达晨的获利在30多倍。

　　迄今为止，达晨投资项目已有80多家，其中实现IPO的有16家，这个成绩在国内创投中名列前茅。肖冰表示，达晨创投今后的投资方向依旧是消费服务、文化传媒、节能环保和现代农业这四大领域。

人民币基金崛起

　　2010年的中国VC／PE市场的另一大特点是：人民币基金募集个数占比在九成以上，其绝对领先地位进一步巩固。“人民币基金一路高升，勇敢地向前冲，VC投资个数也是创出十年新高。从金额来看人民币基金超过51％，外币只有49％，经过十年的发展，人民币基金已经成为市场上的主导力量。”倪正东指出。

　　近年来，在岸人民币基金的兴起，让中国PE市场步入人民币、美元基金并存的双币时代。由于2006年开始境内企业以红筹方式境外上市受到约束，外资在投资审批方面也遭遇困境，而A股市场容量扩大和中小板、创业板的疯狂，则为境内退出创造了便利，人民币基金显得有更多机会。从去年开始，随着人民币基金的兴起和国内退出通道的打通，PE和VC的概念、内资、外资的界限，均有所模糊。

　　上海永宣创业投资管理有限公司总裁冯涛表示，人民币的优势还是比较明显的。其特点可以概括为：项目源更广、回报更高和竞争更激烈。他介绍说，人民币基金相比美元基金的项目源更广泛，其内部平均每年3300个项目，只有不到1000个是供美元基金投资的，其余都是人民币投资或者双币种共同投资；同时人民币基金的回报率更高，这主要是因为中国市盈率较高，人民币基金所投资的公司在境内退出回报率也会相对较高；最后是竞争比较激烈，投资苗头渐显。

　　IDG资本合伙人章苏阳也表示，人民币基金机会大于挑战，因为很多企业都有人民币的需求，人民币基金一定有机会。他认为，人民币基金大多投资成长期以上的项目，并不是在所有的领域和过程都可以介入，人民币基金还是主要针对国内的需求。美元基金在某些方面有固有的一些优势，总体来说，人民币基金是机会大于挑战。

　　擅长做人民币基金的达晨创投创始合伙人、董事长刘昼认为，做人民币基金要跟着政策走，要调整思路。据悉，目前达晨创投旗下管理的人民币基金已经有9只，而1只美元基金刚刚募集结束，达晨即将开始双币操作。

　　达晨的美元基金管理是否也能像人民币基金那样成功还不得而知。红杉资本的经验也许能给达晨一点启示。红杉资本在华团队是最早尝试双币操作的管理团队之一。它们的人民币基金从规模到投资标的上都与外币基金存在差异。当大型人民币基金发展起来的时候，利益冲突日显。毕竟人民币基金与美元基金是两个完全不同的产品，投资领域、法律架构、客户需求均不相同。基金管理者在协调美元基金和人民币基金关系时，一般哪个基金有该项目的投资资格或者更适合该项目投资，就选择哪个基金。但这其中的判断标准亦相当复杂。对于二者都可以投的项目，有管理者提出可以按照基金规模比例共同投资，但这样操作难度很大。

　　圣母大学基金会亚太投资主管王金龙说，人民币基金要求回报比美元高多了，这样会给管理团队带来很大的压力。“快”是外资对人民币基金的普遍感觉。从人员流动到项目退出，这个市场均以一种高节奏运转。国外美元基金锁定期一般是10年到12年，但国内基金的锁定期最短可缩至5年。这就造成不少中国本土PE只看能尽快上市退出的项目，哪怕有些项目利润很好，但离上市遥遥无期，便不予考虑。这难免造成中国PE界的浮躁情绪，一些大佬觉得回报率低于10倍的项目都不好意思说出口。正如联想投资董事总经理及投资总监陈浩所说，中国VC被高估值和高PE所困扰。

　　热闹背后，也需要冷静思考。去年底以来，已有一部分外资选择撤资。在它们看来，中国内地市场的VC／PE风险系数越来越高，市场又不明确，还不如去找一些成熟市场去操作。