信托型阳光私募的转型之道

信托型阳光私募是指通过信托公司平台募集资金并利用信托计划投资通道，投资管理公司以投资顾问的身份负责信托资金证券投资运作的一种投资模式。信托型阳光私募产品在经历了2009-2010年间发行数量规模的井喷和投资表现的“红红火火”之后，“跑赢大盘和公募”成为信托型阳光私募的代言词，越来越多的投资者将他们对公募基金的喜爱转移到了信托型阳光私募产品上。 　　但自中登公司自2009年7月暂停开立信托公司证券投资账户以来，信托投资证券账户已成信托型阳光私募投资的稀缺资源。此外银监会尚未出台信托参与股指期货的指导意见，因此阳光私募的信托账户一直无法向中金所申请开户交易股指期货。阳光私募在国外就是对冲基金，他们追逐的是绝对收益，因此他们对于股指期货市场的投资需求更为强烈。针对信托型阳光私募面临的问题，越来越多的私募投资管理公司开始尝试新的资金运作模式。
　　
　　TOT：借“壳”进行证券投资
　　
　　TOT（Trust of Trusts），即首先成立母信托募集资金，然后投资其他子信托（大多投资信托型阳光私募）。2009年5月中国第一个TOT产品“平安财富·东海盛世一号”正式成立。该产品由平安信托发行，东海证券担任投资顾问，招商银行担任保管银行，从容、汇利、金中和、武当、星石、涌金以及朱雀这7家阳光私募担任子信托的投资管理人，迈出了TOT 产品开发创新的第一步。随后光大银行、邮政储蓄银行、中国农业银行股份有限公司、华润深国投、平安信托等多家银行和信托公司陆续联合推出TOT产品。
　　TOT产品优势在于具有规模效应，同时解决证券投资账户问题，主要适用于开放式信托型阳光私募，其主要有以下优点：1、将募集的资金分别投资存续的信托型阳光私募产品，有效解决缺少证券账户问题；2、充分演绎“将鸡蛋放在不同篮子”这一风险规避手段，通过构建投资组合，分散投资风险；3、引入“优胜劣汰”的投资产品甄选方式，适时调整投资标的，以获得中长期超额收益。目前绝大多数TOT产品本质上还是信托型阳光私募，投资管理公司仍然借用信托的“壳”进行证券市场投资。
　　
　　有限合伙制：以企业名义投资
　　
　　私募合伙制模式的产生得益于2009年底证监会修改《证券登记结算办法》的实施，其规定合伙制企业可以独立开立证券账户，市场上不少投资公司抓住了这样的机会，开始尝试运作投资于二级市场的合伙制私募基金。目前该模式主要有以下两种表现形式：
　　一种形式是完全脱离信托平台组建有限合伙制私募基金。2010年3月份发行的国内首只合伙阳光私募基金银河普润，由银河财富（北京）资产管理有限公司（普通合伙人）和不超过49个人的有限合伙人组成，基金规模在2亿-3亿元之间。2010年3月18日，，成为国内首家以自然人为普通合伙人发起设立的合伙制私募基金。
　　这种形式的合伙制私募基金面临一些关键的问题：一是如何保障资金安全，？合伙制私募基金的性质是个企业，，合伙企业设立条件的审核，而不是基金的日常经营情况，。二是基金的募集问题。信托型阳光私募借助信托公司、券商和保管行三方销售渠道优势募集资金，扩大资产管理规模，脱离了信托平台，如何提高合伙制私募基金的公信力吸引投资者投资是一个需要研究的问题。三是如何加强有限合伙制私募基金的信息披露。公募基金每天公开披露基金净值，信托型阳光私募也会定期公开披露信托计划单位净值，合伙制私募基金信息披露较之公募基金和信托型阳光私募差距较大。
　　鉴于上述情况，市场上出现了信托计划担任有限合伙人，私募投资管理公司担任普通合伙人兼执行合伙人的有限合伙制私募基金（下称“信托+有限合伙制”模式）。该形式主要依靠信托计划募集资金（而非通过信托通道投资），信托计划作为有限合伙人，私募投资管理公司跟投一部分资金作为普通合伙人和执行合伙人负责合伙企业资金的投资运作（双方通过合伙协议约定）。2010年12月底国内首只“信托+有限合伙制”产品募集3.4亿，由浦发银行保管。“信托+有限合伙制”模式有效结合了信托型阳光私募与普通合伙制私募基金的优点：1、以有限合伙企业的名义开立证券账户，解决证券投资账户问题；2、通过信托计划“阳光化”募集资金，解决资金募集问题；3、引入双层托管机制，首层为信托计划资金保管，第二层为有限合伙企业资金托管，有效保障资金安全；4、与信托计划相比，合伙制企业投资范围更为广泛。
　　当然“信托+有限合伙制”模式仍然存在的一个问题，是如何解决合伙制企业资金的进出。合伙企业法规定，合伙人增加或减少对合伙企业出资，及新合伙人的入伙及原合伙人的退伙须经全体合伙人一致同意，并向企业登记机关申请变更登记。因此，与信托产品只需缴付认购、赎回费相比，合伙制基金的进出程序更复杂，成本可能更高。
　　
　　直投模式：私募发展的未来趋势
　　
　　 。有消息称，，届时私募基金法律地位将进一步明确，拥有合理“身份”的私募将可能完全脱离信托的“壳”，也可不再通过“有限合伙制”模式投资，而是向公募基金一样，直接投资证券市场。虽然我们在短期内看不到国内阳光私募直投证券市场的案例，但阳光私募向着直投模式转型这一大的趋势是不会改变的。