寻找知识产权证券化的路径

　　著名民法学者史尚宽曾提出“将一切财货使之证券化，而谋资本之流通，为现代经济生活之趋势，从而关于有价证券之法律关系，占有重要之地位”。自 20 世纪 70 年代资产证券化诞生以来,资产证券化给传统的金融市场带来了深刻的革命。基于其深刻的创新内涵,资产证券化从范围到交易金额都获得长足发展,是上世纪后至今发展最快、影响最大的金融创新。

　　作为资产证券化发展的深化，并在知识经济发展的有效推动下,知识产权证券(IP Securitization)应运而生，为挖掘知识产权价值，促进知识产权转化，推动科技进步，提供了有效的金融支持手段。

　　知识产权证券化

　　当前,席卷全球的金融危机大大削弱了企业的融资能力，尤其对传统的银团贷款和债券等融资模式造成了颠覆性的影响。而此时,知识产权证券化作为一个新型的融资手段受到人们的重视。原因如下：首先，金融危机使各国积极调整法律法规以推动本国知识资产证券化的发展，并确保金融稳定发展。其次，金融危机使投资者关注的焦点从原有的未来盈利预期转向信用等级和投资安全等，而知识产权证券化正具有信用增级和破产隔离机制等优点。第三，金融危机改变了人们先前对银行融资的过分依赖。知识产权证券化作为金融创新的新手段，其资产池组合对风险的重新分配受到人们更多关注。第四，金融危机使人们对期限不匹配和货币不匹配的问题有了更加深刻的认识，也由此认识到知识产权证券化的优势。

　　所谓知识产权证券化,是指发起人将其具有可预期现金收入流量的知识产权(称为基础资产), 通过一定的结构安排对基础资产中风险与收益要素进行分离与重组，转移给一个特设载体(SPV), 由后者发行一种基于该基础资产所产生的现金流的可以出售和流通的权利凭证,据以融资的过程。知识产权证券化的交易结构分为四个阶段，即知识产权真实出售阶段，信用增级阶段，证券发行阶段和证券发行后的管理阶段。

　　欧洲是美国以外的第二大知识产权证券化市场。欧洲资产证券化发行总量增加很快，从1996年的327亿欧元增长到2004年的2435亿欧元。仅2005年前三季度就共发行1962亿欧元。欧洲的公司早已将知识产权视为一项资产,是投资回报(ROI)的一个部分,而不是业务运营的一项成本。在某些领域里，譬如音乐、体育和医药科技，已经将知识产权视为一个源源不断的利润源泉。目前欧洲资产证券化的步伐正在大大加快。研究欧洲知识产权证券化，总结其成功经验，对于中国知识产权证券化的开展具有重要的借鉴作用。

　　欧洲经验

　　欧洲知识产权证券化仅次于美国，涉及的范围广泛，从音乐版权、电影版权到药物专利权、再到足球电视转播权、甚至油气勘探资料等，都纳入到证券化的范围。知识产权证券化在欧洲现已进入了快速发展阶段。据Brookings Institution 的一份研究报告显示，从1978年到2000年，欧美主要企业的“无形资产”和“市场价值”的比值从20%提升到了70%。

　　欧洲知识产权证券化有个著名的音乐版权证券化案例。英国一直是欧洲资产证券化的领先国家。世界上最早的一例知识产权证券化实践即是英国著名的摇滚歌星David Bowie将其在1990年以前录制的25张唱片的预期版权(包括三百首歌曲的录制权和版权)许可使用费证券化，于1997年发行了Bowie Bonds，为其筹集到5500万美元。之后又出现了英国的蚕蛹音乐集团(Chrysalis Group)案例。英国苏格兰皇家银行于2001年安排了蚕蛹音乐跨国证券化交易。该证券化由蚕蛹音乐集团英国发行公司所拥有的音乐作品版权收益为支撑，音乐作品包含近5万首歌曲。此次证券化的发行规模高达6000万英镑,证券发行期间为15年，其中前3年为循环期。这也是迄今为止欧美最大的音乐证券化实例。

　　毋庸置疑，随着投资者对知识产权这一新型资产类别更为熟悉，发行人不断探索更多元化的融资途径，今后将会出现更多富有创意的知识产权证券化类型以及更大规模的知识产权证券化交易。欧洲知识产权证券化发展迅速，融资规模快速扩张，证券化品种越来越多，证券融资方式多样化，可以满足越来越多投资者的需求。

　　总的说来，欧洲知识产权证券化蓬勃发展有七个成功经验值得我们借鉴：一是成功资产证券化经验，资产证券化起源于上世纪六十年代末美国的住宅抵押贷款市场，欧洲紧随其后，这些成功的资产证券化，为欧洲国家之后实施知识产权证券化创造条件;二是发达的金融体系和金融服务业;三是有比较完善的证券化法律法规制度体系;四是强有力的社会信用增级机制;五是完善的知识产权证券化服务体系，主要包括资信评级机构、投资银行、受托人以及服务人等;六是合理的特设载体SPV的设定，它在很大程度上保障了证券化交易的安全，从而确立了知识产权证券化在融资领域的重要地位;七是高水平人才和成熟的技术运作。

　　中国模式探讨

　　中国与世界各国相比，经济体制、金融市场环境等有很大差异，因此，中国应当在借鉴欧洲知识产权证券化成功经验的同时，结合中国的实际情况开展知识产权证券化。

　　一是充分利用已有资产证券化实例。中国已有资产证券化的开展，为知识产权证券化的推广创造了有利条件。1992年，三亚市开发建设总公司通过发行地产投资券的形式融资开发丹州小区，其融资过程已经具备了资产证券化的某些基本特征，可以看作是中国资产证券化的一次早期试验。此后中国陆续有几个类似的案例。2009年1月23日，上海先行试点房地产项目证券化融资。上述资产证券化工作的试点，将起到以点带面的作用，既为资产证券化在今后的广泛运用打下基础，也为知识产权证券化的推广扫除障碍，还可以起普及宣传、转换投资者投资理念的作用。

　　二是建立政府主导型的推进模式。在中国选择政府主导型，或者更侧重于政府主导型模式比较恰当，原因主要有三点: ①相对而言，中国社会信用基础比较薄弱，资本市场还不很成熟;②从国民经济发展的战略高度看，政府部门应该积极参与，给予必要的扶持，尽快让这一金融创新发挥实质作用，解决知识产权产业化的融资瓶颈，为科学技术发展创造高效的金融环境;③相对而言，知识产权证券化风险和复杂程度高于住房抵押贷款证券化，更需要政府给予支持和技术指导，不能完全交由市场运作。

　　三是完善知识产权证券化法律体制。目前我国的法律体制与知识产权证券化的运行存在着许多矛盾，应积极借鉴欧洲各国的先进经验，结合中国实际，建立高效、安全、规范的交易规则，对相关法律和制度进行调整，尽快为投资者提供投资的制度保障，以保证投资者投资行为的合法性和可行性。

　　四是大力扶持机构投资者的发展。中国经济持续高速增长，积累了大量金融资本，造就了一批潜在投资群。知识产权支持证券的优良品质，一定程度可以填补投资工具匮乏的空洞。欧洲的实践也表明，没有机构投资者的强大需求，就无法使资产证券化市场真正建立起来。中国在发展知识产权证券化业务的过程中，也应将培育机构投资者(包括保险公司、投资基金、商业银行和民营企业)作为一项重要的工作内容。

　　五是合理安排信用增级机构，完善信用体系。考虑到知识产权证券化的特点，在中国开展知识产权证券化比较理想的信用增级结构安排应该是:内部信用增级与外部信用增级相结合，政府信用增级与商业化信用增级相结合。具体构想包括：①通过设计证券的次级结构实现证券的内部增级;②政府部门出资组建专项科技投资基金，通过政府部门从外部提供信用增级;③将商业保险公司引入知识产权证券化交易结构，由保险公司根据市场原则为一部分证券化品种提供担保，从外部提供商业化信用增级。

　　六是加强市场中介机构的服务。国内市场中介，如资产评估机构、保险担保机构和信托管理机构等，已经初具规模，给知识产权证券化提供了初步基础。因此，无论从占领现有市场考虑，还是从抢占未来市场主动权考虑，市场中介都具有积极性，是推动知识产权证券化发展的一股不小动力。因此，要开展国内的知识产权证券化，必须重视中介机构的服务建设。

　　七是合理选择SPV的模式。SPV作为发起人与投资者之间的中介机构和特设载体，对于知识产权证券化的运作有不可替代的重要作用，它是证券化交易结构的中心环节、核心机构，是证券化财务架构的主角，直接关系到融资成败。在目前中国的法律环境下，信托公司所特有的财产隔离机制符合知识产权证券化运行机制的本质要求。因此，SPV采取信托模式应该成为目前中国知识产权证券化模式的现实选择。

　　八是建设一支能够推进证券化市场发展的人才队伍。从中国目前资产证券化的发展状况来看，只有开元和建元两期资产证券化是国内相关机构独立完成的，但其结构设计较为简单，只是资产证券化的初级产品。由此看出，目前中国在知识产权证券化产品开发和设计方面人才稀缺，应该对现有的从事投资银行或证券相关业务的人员进行培训，加强相关的知识产权证券化教育，同时可引进国外优秀人员，充实中国的知识产权证券化人才队伍。

　　欧洲知识产权证券化已经为中国提供了成功经验，随着知识产权相关产业在世界各国的经济中所占比重越来越大，以及知识产权商业化运作的加强，全球知识产权的价值还将保持持续增长的势头。在我国适宜证券化的知识产权资产已经具有一定规模并且具备了一定的条件，可以预见，知识产权证券化的前景是非常广阔的，在未来肯定会成为资产证券化领域的主力军