关于公司治理模式的几个问题

　　近年来，公司治理问题再次成为世界性的关注热点。文章从公司治理模式及其特点、公司治理与公司价值、股东与公司治理中其它利益相关者关系的角度，分析当前主要公司治理模式对我们的借鉴意义，指出要通过强化股东与其它利益相关者的共同治理，进一步规范公司治理，促进企业业绩的改善和公司价值的提升。

　　公司治理及其模式

　　公司治理，从词义上讲，它最初来源于英文词corporate governance的中文翻译。国内有“公司治理”、“公司治理结构”和“法人治理结构”的不同译法，但其内涵并无明显区别。一般说来，公司治理研究的是企业制度安排的问题。这一制度安排，狭义上是指在企业的所有权与管理权分离的情况下，投资者与企业之间的利益分配和控制关系;广义上讲，它是关于企业组织形式、控制机制、利益分配的所有法律、机构、文化和制度的安排，其界定既包括企业与所有者(shareholder)之间的关系，还包括企业与利益相关者(stakeholders,如员工、顾客、供应商、社区等)之间的关系。这一制度安排决定企业为谁服务、由谁控制、风险和利益如何在各利益集团之间进行分配等一系列问题，其合理性如何是企业绩效最重要的决定因素之一。

　　现代公司所有权和经营权的分离是公司治理产生和发展的基本前提。随着公司投资主体的多元化和公司法人财产权的确立, 使“经营者经营”代替“所有者经营”成为一种必然。而经营者在追求自身利益最大化时，与所有者形成委托代理关系，从而产生“代理成本”。要降低这种代理成本，控制代理风险，就需要对公司治理结构及机制进行设计，由此推动公司治理运动的开展。

　　从世界上现有的、影响比较大的公司治理模式看，由于历史渊源、价值观念、法律基础等因素的不同，形成了具有代表性的两种治理模式，一是英美模式，二是德日模式。英美模式的主要特点是所有权分散、发达的股票市场以及由此而形成的竞争性公司外部控制权市场的存在，属于典型的外部监控模式。这一模式在强化信息披露的透明度、加强经理层对股东负责、对经理层的激励等方面较好地发挥了作用,“用脚投票”是公司的重要治理手段。德日模式的主要特点是公司股权较为集中,作为公司主要持股人的银行和法人企业在融资和公司治理方面发挥着巨大作用，公司交叉持股现象十分普遍。这一模式在减少信息不对称、建立相关利益方长期稳定的关系方面有比较多的优势, “用手投票”是公司的重要治理手段，属于典型的内部监控模式。

　　公司治理并不存在所谓最优的模式，无论哪种模式，都是作为公司追求利润最大化的结果而出现的，都创造出了世界一流的公司。近年来，由于美国经济发展的独特性，使得英美模式受到人们的较多推崇，认为由于有较高流动性的资本市场的存在，尽管有公司管理层行为短期化的问题，但该模式还是比较适合于分散化的投资者以委托代理方式监督公司。而德日模式虽然强调银行等法人投资者的作用，短期分红压力小，有利于公司的长远发展，但中小投资者的弱小地位却非常明显。

　　值得注意的是，随着资本和贸易的全球化、竞争化的加剧，在强调效益与效率的前提下，公司治理模式呈现出明显的趋同现象：英美模式中的机构法人股东持股比例日益上升，对银行持有公司股票的限制也大为减少，股东“用手投票”机制进一步加强;同时，德日模式中的股权结构集中趋势开始放缓，银行对企业的控制逐步弱化，交叉持股的数额也不断减少，股东“用脚投票”的现象也日益增加。

　　公司治理模式的趋同现象，是生产力发展和企业竞争的有效反映。它表明，影响甚至决定企业发展的诸多要素，经过博弈之后，形成了新的格局。其中最明显的特征就是公司人力资本作用的增强与地位的提高。围绕人力资本，形成了公司治理新的模式与机制。因此，对治理模式的探讨与借鉴并不能简单地加以评判与套用,而是要在实践的基础上，加以理性的分析,并借鉴性地加以吸收。

　　公司治理与公司价值

　　公司治理与公司业绩之间的关系，一直是人们关心与研究的重点。有关研究认为，中外公司在市场竞争力上的差距从根本上看是公司治理水平的差异造成的。Millstein和Macavoy(1998)对154家美国大型公司进行了五年的跟踪调查，发现拥有健康、独立并有效行使董事会职权的公司在二十世纪九十年代的业绩明显好于董事会消极、不独立的公司。里昂亚洲商业银行曾用7大项、54小项的标准衡量公司治理与公司绩效的相关性，结果发现公司治理良好的公司，其股价表现相对优异。1999-2000年，根据麦肯锡公司的全球投资者观点调查，按5分制标准(1分为非常差，5分为非常好)，对亚洲国家的公司治理质量进行了打分，结果发现，从印度尼西亚的1.1分到日本的2.6分，亚洲国家与地区的公司治理平均值为3分，低于公司治理质量一般的水平(美国则超过4分)。

　　由于公司治理水平的差异，投资者对目标公司股票所愿意支付的溢价也不同。经比较，投资者愿意对美国公司的公司治理质量多支付的溢价为18%，对亚洲国家公司的公司治理质量多支付的溢价为24%，其中最低的日本、中国台湾为20%,最高的印度尼西亚则达27%。由此得出两条重要结论：一是良好的公司治理和良好的财务状况一样重要，都是投资者投资时所要重点考虑的问题，二是投资者愿意为公司股票所付出的溢价与公司治理的水平呈正相关。

　　尽管学术界对公司治理与公司业绩之间的关系还存有争论，但专家普遍认为，治理完善的公司的资本成本要低于治理不完善的公司。好的公司治理是公司良好业绩的驱动器，它能够有效地保护或降低公司遭遇各种导致公司损失甚至破产的风险和失误。公司治理水平越高，企业发展越规范，企业价值也就越高。公司治理水平被投资者视作评判公司价值、保护自身利益的一个重要因素。相对而言，对于因经营失误而造成的损失，也许投资者不得不承受，但他们绝不愿意接受由于公司治理结构扭曲而带来的风险。因此，公司治理机制越健全，在其他条件相同情况下，公司资本市场的溢价也就越高，企业的融资成本也就会相应降低,企业的竞争力也就越强,在投资者的判断与决策中, 显然拥有投资选择时的优先性。这是不争的事。

　　股东至上与共同治理

　　现代企业理论的一个基本命题是，企业是一系列契约的组合。企业所有权的安排是各产权主体(人力资本所有者与非人力资本所有者)平等博弈的结果。但在契约不完备的条件下，随着技术和专业化水平的发展，契约各方的地位与实力也在发生着变化。企业剩余由原来的物质资本生产逐步演变为由物质资本与人力资本，进而与利益相关者共同生产的局面。由于企业剩余索取权必然要与相应的控制权相对应，控制权又表现在经营权、监督权及风险承担能力上，因此，一个有关企业所有权的最优安排问题自然产生，传统的“资本雇佣劳动”的单边公司治理模式受到挑战,“劳动雇佣资本”这样一种新的公司治理模式受到重视，并逐步博弈成为企业各个利益相关者共同享有企业的控制权和利益分配权的新格局。公司治理的内涵与外延都得到了极大的丰富。