借一双慧眼看公司——从现金偿付能力的角度透

　　上市公司现金偿付能力既能反映公司的偿债能力,也能反映公司的盈利能力和收现能力,是一个信息含量丰富的复合型指标。结合其他变量,用现金偿付能力指标还能对公司的利润前景加以预测。本文试图通过上市公司现金偿付能力这个新的视点,观察公司的盈利走向,以期为投资者选择股票提供一种考察变量

　　研究结果

　　据对上市公司2000年年报数据统计分析,我们发现,我国上市公司总体来说,举债能力较好,但短期偿债能力较差。过高的流动负债比例影响了公司的盈利能力。造成短期现金偿付能力差、短期现金偿债能力和总体举债能力相差巨大的主要原因是债务结构不合理。高比例的流动负债容易使公司陷入无力偿债的困境之中。

　　根据现金偿付能力等指标,我们预测了部分上市公司2001年利润走向,认为在某些经营周期短、投入产出快的行业中,现金偿付能力增长较大的企业,其经营性收现能力会有较大提高,负债水平也会有较多的改善,因此其盈利能力增加的可能性会超过其他公司。而经营性净现金流量为负值,且流动负债相对较大的公司,现金流量无法满足偿还短期负债的需求,面临着很大的经营困境,因此其盈利前景也不乐观。

　　当然,影响公司利润的因素是非常复杂的,需要综合其它指标进一步探讨。(研究数据来源：万德咨询。实得数据：1041家)

　　上市公司现金偿付能力是指经营性现金净流量偿还负债的能力。现金偿付指标既能反映公司的偿债能力,也能反映公司的盈利能力和收现能力,是一个信息含量非常丰富的复合型指标。我们对上市公司披露的2000年年报数据进行了统计研究,分析了上市公司整体负债能力和负债结构,发现除个别行业外,上市公司的现金偿付能力普遍较低,而现金偿付能力如何又与公司的盈利前景有很大关系。这种情况引起我们对现金偿付能力问题的进一步关注。

　　结合 1999年报数据,我们还发现了这样一个规律：对某些经营周期短,投入产出快的行业,如：轻工业、食品、电子电气等行业,公司当年的现金偿付指标对次年的利润预测有一定的指导作用。因此,我们利用2000年末的偿债指标,对预测作用明显的7个行业2001年利润作了预测。由于单因素预期有局限性,预测将存在偏差。我们认为,结合其他变量,现金偿付能力能够更好地发挥预测利润的作用。

　　一、上市公司流动负债比例过高,短期偿债能力令人担忧

　　我们根据2000年年报数据,对不同行业上市公司长短期偿债能力、债务结构和现金偿债能力做了统计 见表1 。

　　统计数据显示,上市公司平均资产负债率51%,除金融业由于行业特点负债率较高(67%)外,其他行业均集中在38%到52%之间,总体负债合理。我们用长期负债与营运资金的比例来衡量长期偿债能力。由于行业特点不同,各行业比值有较大差异：金融业营运资金相对庞大而存贷款业务很小,因此比值高达 257%;而公用事业由于得到国家政策性贷款较多,比值略高于其他行业。另外,所有样本公司长期负债总体平均数30%,说明上市公司总体上长期负债不到营运资金的三分之一,长期偿债能力普遍较好。

　　流动比和速动比是衡量短期偿债能力的常用指标,统计显示去年上市公司平均流动比为 1.9,不到通常要求为2的值,但速动比为1.55,超过了经验值1的标准。不过,各行业看似合理的流动、速动比例,并不能说明上市公司具有良好的短期偿债能力。因为流动、速动比例计算中,存货用成本计价,不能反映变现净值,待摊费用并不能变现,真正用于偿还债务的还是现金。我们可以看到,有些企业虽有大量的流动资产,但现金支付能力很差,甚至无力偿债而破产清算。故而,我们在此用现金偿付能力来反映上市公司的短期偿债能力。

　　现金流动负债比和现金负债总额比分别是经营性现金净流量与流动负债和负债总额的比值,前者反映用现金偿还短期负债的能力,一般经验值是40%,也就是一年的经营性现金净流量要能偿还近一半的流动负债。根据这一点,显然我国的上市公司总体平均值只有35%,尚未达到这一要求。现金负债总额比可以反映公司整体举债能力。如该比率为18%,即该公司最大的付息能力是18%,利率高达18%时公司仍能按时付息。我国公司平均现金负债总额比为32%,说明总体举债能力很强。分行业看,公用事业、信息两个行业的现金偿付能力非常好,是因为这两个行业的主营业务收入多为服务性的现金收入,而不是应收帐款,因此流动性当然好。而房地产业收入往往采取分期付款,收现的数量不多,影响了其流动性。

　　由于工业类公司样本数很大,我们对工业类公司偿债能力作了细分分析(见表2)。从细分分析可以看出,工业类公司强大的现金偿债能力主要来自于其最大的子行业化工业。从统计看,96家化工公司平均现金流动负债比超过了100%,平均现金负债总额比也接近100%。而其他工业子行业现金流动负债比几乎都在10%到20%之间,远低于40%的经验值,而现金负债总额比基本上还属正常,在10%到20%之间。

　　造成短期现金偿债能力和总体举债能力相差巨大的主要原因是债务结构不合理。流动负债比例过高,流动负债占总资产的比重达到了35%,几乎所有行业流动负债要占到总负债的85%以上。流动负债债务风险较大,高比例的流动负债极易陷公司于无力偿债的危机。同时流动负债成本低于长期负债成本,使得短期债务取代了长期债务,企业无法借贷长期投资资金,严重影响了企业的近期盈利能力。而债务结构和偿债能力不合理对将来盈利也不无影响。

　　因此,从现金的偿付能力上我们可以看出公司经营状况的好坏。因为这些指标同时反映了公司的盈利能力、收现能力和偿债能力。据对ST股和PT股的统计表明,这类公司现金流动负债比仅为5.5%,现金负债总额比也只有5%,与经验值相差很远,这真实地反映了公司窘迫的现状。

　　总体而言,我国上市公司举债能力较好,但短期偿债能力较差。除个别行业外,现金的短期偿付能力很差。从统计分析看,主要问题是负债结构不当,过高的流动负债比例影响到了公司将来的盈利能力。

　　二、现金偿付指标具有预测利润的作用,如果企业进行重组,行业变迁,预测作用将更明显

　　我们利用1999年的现金偿债指标和2000年的利润指标,论证二者之间的联系。按照上市公司所属行业,我们分别考察了1999年末现金流动负债比和现金负债总额比对2000年净利润的预测作用,并按照细分后的18个子行业给出了预测的可信度。对于每个行业,分别用1999年的现金流动债务比、现金总债务比和2000年净利润进行单因素线性回归。得出了每个行业两个现金偿还指数和净利润之间的相关系数和系数的置信度(见表3、4)。表3反映各行业和具有重组概念的公司当年现金偿债指标和次年净利润的线性相关关系,表4反映工业细分子行业当年现金偿债指标和次年净利润的线性相关关系。

　　在考察的18个子行业中,公用事业、农业、电子电气、计算机、交通运输设备、轻工业、食品这7个子行业,其现金流动负债比和现金总负债比与后一年净利润之间存在线性正相关关系,相关系数置信度90%以上。通俗而言,在这7个子行业中,当现金偿付能力指标增加1个百分点时,我们就有百分之九十以上的把握说, 下一年净利润将增长一定的金额,金额数由得出的各行业指标与净利润之间的关系系数决定。以电子电气子行业为例,假使现金流动负债比增加了百分之一,那么我们有理由预测下一年净利润将增加156万元,预测可信度为99%。房地产、金融、商业、信息产业、综合类、机械、建材、冶金、医药、纸业这10个子行业, 或是没有表现出现金偿付指标与净利润之间的正相关关系,或是二者之间的关系不够明显,达不到我们要求的90%的置信度。化工子行业比较特殊,现金流动负债比与净利润之间体现了较强的正相关关系,而现金总负债比与净利润之间的正相关关系不够明显。因为现金流动负债比和现金负债总额比这两种指标是属于同质的, 这样结果不一致的情况说明了现金偿付能力指标和净利润的关系在化工行业仍不明显。

　　分析统计结果我们发现：

　　1、投入产出快的行业,现金偿付能力与净利润的关系更加显著。

　　如：交通运输设备、轻工业、食品、电子电气等,而相对经营周期长的行业,如：机械、冶金纸业、房地产、信息产业等,二者之间的关系不明显。这是因为经营周期短,现金偿付能力的提高很快就能对利润产生促进作用,而周期长的企业,短期内效果可能不甚明显。这样的结果反映了现金偿付能力的确对利润有影响作用。

　　2、在正相关关系很强的7个子行业中,现金偿还能力对利润的促进作用有不小的差异。

　　交通运输设备业现金偿还能力对利润的促进作用最大,指数增加百分之一,下期净利润将增加200万到250万。而轻工业系数则较少,指数增加百分之一,下期净利润增加26万到30万。这里面的影响因素很多,主要是行业特点所决定的。

　　3、重组不影响现金偿付能力对利润的预测功能,但是重组公司的现金偿还能力增加对利润增加的效果趋弱。

　　为了说明行业分类不至于影响结论的有效性,我们单独考察了有重组概念的517家上市公司,结论十分有趣：重组股的现金偿付能力与净利润有很强的正相关关系,但是相关系数较低,只有0.3到0.4左右。为什么重组股现金的偿还能力对利润的促进作用没有其他行业强呢?原因可能是多方面的。一个可能的因素是：重组以前的促进作用更差,重组提高了现金偿债能力对利润的推动力。

　　现金偿付能力对利润的促进作用可以作如下解释：较高的短期偿付能力意味着公司有充足的现金流,在偿还了短期借债后有余量投入生产;较高的长期偿付能力说明公司长期举债能力强,可以有充足的长期负债以满足长期投资的需要。这两方面资金的充分对企业的发展都至关重要,保证了企业的盈利能力。因此,尽管我们的结论考察时期较短,适用行

　　业有限,但结论的有效性仍是不容质疑的。

　　三、利用现金偿债指标对2001年利润进行单因素预测

　　利用上面的结论和1999年、2000年年报披露的偿债指标,我们预测特定行业2001年利润增值最大的上市公司。我们考察了7个现金偿付能力与净利润有显著正相关关系的子行业的上市公司1999年到2000年现金偿付能力指标,并按照它们各自的行业相关系数,计算了由于现金偿付能力的变化,2001年可能的利润变化。由于现金流动负债比和现金负债总额比是同质的指数,它们与净利润的关系在这7个子行业中是一致的,因此我们选择了其中一个指标现金流动负债比来计算2000到2001年现金偿付能力的变化(见表5)。表5分别是按照本文方法预测2001年现金流动负债比增长率可能最大的20家上市公司。

　　我们认为,在某些经营周期短,投入产出快的行业中,现金偿付能力增长较大的企业,其经营性收现能力有较大的提高,负债水平改善较多,次年盈利能力增加的可能性超过其他公司。由于本文预测模型只选择了现金偿付指标这一个变量,而用一个指标就得出净利润增长额的方法有欠妥当,因此我们不给出现金偿付能力增加导致的具体净利润增加额。这里列示的只是可能利润将有很大增加的上市公司。这一统计结果对投资选股是一个新的视点,并且具有系统分散的特点,对投资组合的安排也有指导意义。

　　相对于预测利润的增加,该理论对于亏损预警的作用更大。我们列出了2000年现金流动负债比为负值而绝对值最小的10家上市公司(见表6)。这些公司2000年经营性净现金流量为负值,且流动负债相对较大。我们认为这些公司现金流量无法满足短期负债的偿还。从统计上看,这些公司不少为ST股和目前业绩不佳的公司,现金偿付能力的低下也说明了企业经营面临的困境。

　　根据新的债务重组准则,重组收益不再计入当期损益,而要直接计入资本公积,这使得债务重组失去了弥补亏损的作用。企业进行债务重组的短期行为动机大大降低,偿债能力与公司未来利润的关系将更加明显。由于长期负债的资金成本和资信要求相对较高,经营状况不佳的公司往往大量使用流动负债,因此现金流动负债的偿还能力在新的债务重组准则下对特定行业内公司的经营前景的预测作用将增强。

　　利润的决定因素是非常复杂的,用单个的现金偿还指标预测利润存在不少局限性。如研究忽略了公司经营周期的长短对预测效果的影响。这里的研究主要是为利润预测提供一个新的视点,为投资者选择股票增加一种考察变量。对于现金偿还能力和盈利能力正相关关系明显,相关系数大的某些行业,预测作用较强,而其他行业可能并不适用。慎重选取适用的行业,增加经营周期等变量,这一结论的应用才能更加符合市场的需要。

　　上市公司长短期偿债能力、债务结构和现金偿债能力对照

　　公司数 资产负债率 长期偿债能力 流动比 速动比 现金流动负债比 现金负债总额比 流动负债率

　　信息 44 42% 22% 2.05 1.7 69% 62% 38%

　　综合 42 38% 5% 1.89 1.67 27% 23% 33%

　　房地产 49 52% 2% 1.7 0.926 2.2% 1.58% 45%

　　公用事业 128 38 68% 2 1.81 99% 89% 30%

　　金融 6 67% 257% 1.2 1 2.7% 2.05% 60%

　　商业 109 50% 12% 1.37 1.02 8.5% 7.69% 46%

　　农业 36 40% 30% 2.3 2 15% 13% 34%

　　工业 627 41% 28% 1.9 1.6 30% 27% 36%

　　全体 1041 51% 30% 1.9 1.55 35% 32% 35%

　　ST股/PT股 27 95% 82% 0.7 0.5 5.5% 5% 94%

　　不同工业类别公司偿债能力对照

　　公司数 资产负债率 流动负债率 现金流动负债比 现金总负债比

　　医药 67 40% 36% 18% 16.7%

　　食品 42 32% 27% 16% 15%

　　轻工业 92 36% 32% 16% 14%

　　交运设备 48 37% 30% 15% 14%

　　化工 96 38% 30% 104% 99%

　　纸业 24 44% 33% 12% 10%

　　机械 65 42% 36% 7% 6%

　　冶金 56 44% 36% 22% 17%

　　建材 59 41% 34% 15% 13%

　　计算机 27 41% 36% 11% 9%

　　电子电气 87 45% 41% 13% 12%

　　有重组概念的公司当年现金偿债指标和次年净利润的线性相关关系单位：百万元

　　房地产 公用事业 金融 农业 商业 信息产业 综合 重组股

　　现金流动负债比 -0.528 1.365 8.524 1.174 0.037 -0.283 -0.026 0.36

　　置信度 80% 99% 0% 99% 0% 0% 0% 99%

　　现金总负债比 -0.572 1.618 8.401 1.291 0.044 -0.395 -0.051 1.37

　　置信度 80% 99% 0% 99% 0% 0% 0% 99%

　　细分子行业当年现金偿债指标和次年净利润的线性相关关系单位：百万元

　　电子电气 化工 机械 计算机 建材 交运 轻工业 食品 冶金 医药 纸业

　　现流比 1.558 0.498 0.519 1.715 -0.006 2.083 0.259 0.926 1 -0.038 -0.632

　　置信度 99% 90% 70% 99% 0% 99% 90% 98% 0% 0% 0%

　　现总比 1.643 0.561 0.589 1.929 0.0005 2.691 0.296 1.072 0.895 -0.068 -0.858

　　置信度 99% 80% 70% 99% 0% 99% 90% 99% 0% 0% 0%

　　表5预计今年现金流动负债比增长率最大的20家上市公司

　　证券代码 证券简称 现流比增长率 证券代码 证券简称 现流比增长率

　　600874 创业环保 741 0692 惠天热电 33.37

　　0998 隆平高科 483.16 600724 宁波富达 26.11

　　600658 兆维科技 163.62 0036 华联控股 24.07

　　600719 大连热电 76.45 0561 陕长岭A 22.04

　　600111 稀土高科 60.88 600116 三峡水利 21.81

　　600213 亚星客车 50.70 600247 物华股份 18.57

　　0507 粤富华 47.80 600847 万里电池 18.3

　　0690 宝丽华 39.98 0426 富龙热力 17.85

　　600003 东北高速 35.72 600200 江苏吴中 17.27

　　600207 安彩高科 34.16 600758 金帝建设 16.69

　　表6预计今年现金流动负债比为负值而绝对值最小的10家上市公司

　　证券代码 证券简称 2000年现流比 证券代码 证券简称 2000年现流比

　　600890 长春长铃 -1.05 0017 ST中华 -0.29

　　0514 渝开发A -0.92 0929 兰州黄河 -0.28

　　0038 深大通A -0.77 0735 罗牛山 -0.22

　　0851 中国七砂 -0.48 600181 云大科技 -0.19

　　600097 ST恒泰 -0.34 0837 秦川发展 -0.17